Stofnfé án hirðis II

Ástæða þess að stofnfjáreigendur hefðu tapað fé við hlutafélagavæðingu á árinu 2002 var sú að lögum samkvæmt átti þeirra hlutur í hlutafélaginu eingöngu að taka mið af hlutfalli stofnfjár af verðmæti sparisjóðsins. Slík lög eru ákaflega óeðlileg enda er verðmæti stofnfjár mun meira vegna þess hversu háan arð er hægt að greiða stofnfjáreigendum. Lögin sögðu því að stofnfjárhafar hafi átt að afhenda eign sína á undir raunvirði og fá verðminni hlutabréf í staðinn. Er ekki eðlilegt að menn séu mótfallnir slíkum gjörningi? – Það hlýtur bara að vera. Í ljósi þess er því ótúlegt að fólk skuli þá vera mótfallið því að stofnfjárhafar geti nú selt eign sína á raunvirði.

Ef viðhalda hefði átt sérstöðu stofnfjárbréfa umfram hlutabréf hefði vel mátt ímynda sér að við breytingu sparisjóða í hlutafélög yrði til hlutafé í tveimur flokkum. Stofnfjárhafar fengju þá hlutabréf í A-flokki en menningarsjóðurinn í B-flokki. Munurinn á þessum flokkum væri sá að bréf í A-flokki ættu rétt á arðgreiðslum en bréf í B-flokki ekki. Þessi skipting myndi þá leiðrétta fyrir skerðingu á arðgreiðslurétti stofnfjárhafa við breytingu í hlutafélag samkvæmt gömlu lögunum. Sá munur stafar af því að eftir breytingu í hlutafélag að þá fengju stofnfjárhafar einungis arðgreiðslurétt sem endurspeglaði hlutfall stofnfjár af eigin fé sparisjóðsins. Slíkt hefði verið augljós skerðing á réttindum og þar af leiðandi verðmætum þeirra.

Sparisjóðir geta greitt stofnfjárhöfum arð, jafnvel þó tap hafi verið á rekstri sparisjóðs. Hámark arðgreiðslna ákvarðast af öryggissjóði sem sparisjóðirnir starfrækja samkvæmt lögum um innistæðutryggingar og tryggingakerfi fyrir fjárfesta. Stofnfjáreigendur hafa því ávallt fengið ríkulegar arðgreiðslur og í fyrra var t.a.m. stofnfjárhöfum í SPRON greiddur 23% arður, 18% í peningum og 5% til hækkunar á stofnfé. Þar að auki er stofnfé verðtryggt og nafnverð þess hækkar því árlega til samræmis við vísitölu neysluverðs. Stofnfé er því verðmætur fjárfestingakostur, áhættuminni en hlutabréf því að eina leiðin til að stofnfjárhafi tapi á fjárfestingu sinni er sú að sparisjóðurinn verði gjaldþrota. Verðmæti stofnfjárbréfa ætti því að hægt að meta með því að núvirða arðgreiðslur í framtíðinni.

Greiningardeildir bankanna styðjast gjarnan við 12-13% ávöxtunarkröfu þegar þeir reikna út verðmæti hlutabréfa í öðrum bönkum. Í ljós þess að stofnfjárbréf eru áhættuminni fjárfesting en hlutabréf væri kannski eðlilegt að nota að hámarki 10% ávöxtunarkröfu til að reikna út núvirt verðmæti arðgreiðslna stofnfjár. Miðað við það og arðgreiðslur SPRON í fyrra er raunverð á stofnfjárbréfum í SPRON um 3,8 falt nafnverð. Sé ávöxtunarkrafan 8% er verðmætið 6,2 falt nafnverð og miðað við 12% ávöxtunarkröfu er verðmætið 2,7 falt nafnverð.

Í desember 2002 var lögum um sparisjóði breytt á Alþingi. Í nýju lögunum segir orðrétt varðandi hlut stofnfjáreigenda í hlutafélagi sem sparisjóði er breytt í:

“Við mat á hlut stofnfjár skal hafa til hliðsjónar arðsvon stofnfjárhluta skv. 68. gr. annars vegar og arðsvon og áhættu hlutabréfa í sparisjóði hins vegar”.

Þetta ákvæði er nauðsynlegt til að skerða ekki eign stofnfjárhafa við breytingu í hlutafélag og það sem byggt er á núna í sambandi við tilætlaða sölu á SPRON til KB banka.

Ferlið er einfaldlega þannig að óháður aðili var fenginn til að meta SPRON, matið var um 7,3 milljarðar, ef ég man rétt, en eigið fé SPRON var um 4 milljarðar samkvæmt sex mánaða uppgjöri 2003. Stofnféð var svo metið á genginu 2,6 samkvæmt nýju lögunum, sem er vanmat ef eitthvað er, og þess vegna fá stofnfjárhafar hlutabréf í SPRON hf. fyrir u.þ.b. 1,3 milljarða, nafnvirði stofnfjár er um 500 mkr. Sjálfseignarstofnunin eða menningarsjóðurinn sem verður til við slit SPRON fær svo restina í SPRON hf. eða um sex milljarða króna!

Eigið fé SPRON umfram stofnfé var um 3,5 milljarðar en menningarsjóðurinn endar með að fá sex milljarða! Það er því algjör fásinna sem margir stjórnmálamenn hafa verið að halda fram að stofnfjáreigendur séu að seilast í eigið fé SPRON umfram stofnfé, fé sem þeir eigi ekki tilkall til. T.a.m. sagði Hjálmar Árnason á heimasíðu sinni að það jaðraði við stuld að stofnfjárhafar væru að seilast í þá níu milljarða sem hefðu orðið til á starfsdögum SPRON. Þetta er alrangt enda hafa ekki orðið til “nema” 3,5 milljarðar umfram stofnfé og því ekki verið að seilast í eitt né neitt. Stofnfjárhafar eru einfaldlega að fá sanngjarnt og eðlilegt endurgjald fyrir stjórnarskrárbundna eign sína við breytingu SPRON úr sjálfseignarstofnun í hlutafélag.

KB banki ætlar svo í framhaldinu að gera nýjum hluthöfum SPRON hf. tilboð í hlutafé þeirra. Þar er hann tilbúinn til að greiða yfirverð fyrir hlutina til stofnfjárhafa. Hvort slíkt sé eðlilegt er kannski óljósara. Þó má benda á að KB banki er að gera tilboð í ráðandi hlut í SPRON hf., þ.e. hlut stofnfjáreigenda, og í ljósi þess kannski eðlilegt að greitt sé yfirverð fyrir.

Hlutafjárvæðing SPRON og salan til KB banka er heillaskref á íslenskum fjármálamarkaði, fyrir bankana sem og almenning í landinu. Erfitt er að sjá að salan stangist á við lög og að stofnfjárhafar séu að fá óeðlilegt endurgjald fyrir eign sína. Það er því vonandi að fleiri sparisjóðir fari að fordæmi SPRON og færi starfsemi sína í átt til nútímalegri viðskiptahátta. Á endanum verður það sú hagræðing sem næst sem mun skila sér best til viðskiptavina þeirra og þar af leiðandi almennings í landinu.