Þegar rafstuð verður að rafmagnsstól

Hinn fullkomni gjaldmiðill uppfyllir þrjár óskir hverrar þjóðar; hann er stöðugur, hefur ekki áhrif á sjálfstæða peningamálastjórn seðlabanka og hægt er að eiga með hann frjáls viðskipti. Það versta er að slíkur töfragjaldmiðill finnst hvergi nokkurstaðar í heiminum, hver þjóð getur aðeins fengið tvær óskanna uppfylltar.

Þannig geta ríki valið einhverja útgáfu af eftirfarandi: Að láta gengi gjaldmiðils fljóta, þ.e. ráðast af framboði og eftirspurn, en fórna þannig gengisstöðugleikanum. Að festa gengið við annan gjaldmiðil (nú eða taka hreinlega upp gjaldmiðil annars ríkis ef aðstæður bjóða), en fórna þannig sjálfstæðri peningamálastefnu. Eða að setja á gjaldeyrishöft, en fórna þannig frjálsum viðskiptum og fjármagnsflutningum á milli landa.

Það ríkir ekki almenn sátt um hvort sé heppilegra að geta búið atvinnulífinu stöðugleika með gjaldmiðlinum, ellegar að geta gripið til peningamálastjórnar þegar á þarf að halda. Því hafa flest ríki heims valið að fara annaðhvort þá leið að hafa gengið fljótandi (eins og t.d. Svíþjóð og Noregur) eða fast (eins og t.d. Danmörk og Evrulöndin) með þeim annmörkum sem hvorri stefnu fylgja.

Eitt virðast hins vegar allir vera sammála um í öllum þeim löndum sem við berum okkur saman við og það er að skaðinn sem gjaldeyrishöft valda séu meiri en nokkur hugsanlegur ávinningur af þeim. Það er ástæðan fyrir því að svo til öll lönd heims hafa fallið frá haftastefnu í gjaldmiðlamálum síðustu áratugi. Nú er svo komið að Kínverjar eru nánast eina þjóðin í heimi sem hafa skipan gjaldmiðlamála með slíkum hætti af fúsum og frjálsum vilja – enda er hagkerfið þar rekið á forsendum sem fæstir vesturlandabúar geta hugsað sér.

En þýðir það að gjaldeyrishöft séu óréttlætanleg undir öllum kringumstæðum? Gerði ríkisstjórn Geirs H. Haarde mistök þegar hún samþykkti gjaldeyrishöft á Íslandi haustið 2008? Svo þarf ekki endilega að vera, eins og við skoðum nú nánar.

Stórfellt gengisfall á sér yfirleitt alltaf sömu orsökina – fjárfestar missa trúna á eignum í viðkomandi gjaldmiðli og byrja að óttast um fjárfestingar sínar. Þetta er það sem gerðist hér á landi þegar bankarnir hrundu. Fjárfestarnir reyna þá að losa um eignirnar svo hægt sé að koma fjármagninu í fjárfestingar í öðrum gjaldmiðli sem þeir telja öruggari. Trúnaðarbrestur af þessu tagi á sér yfirleitt stað í holskeflum svo framboð eigna í „ótrausta“ gjaldmiðlinum eykst gríðarlega á skömmum tíma. Líkt og alltaf gerist þegar framboð eykst, þá lækkar verðið, eða í þessu tilfelli gengi gjaldmiðilsins – og það mikið.†

Í framhaldi af þessu má svo í grófum dráttum skipta gjaldmiðlum í tvo hópa; þá sem hafa svokallaðan náttúrulegan botn, og þá sem hafa hann ekki. Gjaldmiðlar sem hafa náttúrulegan botn eiga það sameiginlegt að vera notaðir í hagkerfum sem fjárfestar álíta að hafi traustar undirstöður og stofnanir. Þegar gengisfall á sér stað í slíku hagkerfi kemur að því fyrr eða síðar að gengið verði nógu lágt til að fjárfestum finnist eignir í viðkomandi gjaldmiðli aðlaðandi á ný. Þeir hætta þá að selja og byrja að kaupa, og gengisfallið stöðvast. Þetta er ástæðan fyrir því gjaldmiðlar í vestrænum ríkjum falla nánast aldrei um meira en 10-20% í samfelldu stökki. Raunar er svo mikil lækkun jafnvel fátíð.

Málum er öfugt farið með gjaldmiðla án þessa náttúrulega botns. Þeir eru notaðir í löndum sem fjárfestar geta misst trúna á eins og hendi sé veifað og óttast jafnvel að séu loftbóluhagkerfi. Þegar hræðsla grípur um sig í slíkum samfélögum getur skapast vítahringur (sem yfirleitt á engan rétt á sér í grunninn til) og gjaldmiðillinn lækkað nánast út í hið óendanlega án þess að markaðurinn öðlist trú á honum að nýju og stöðvi hrunið; svokallað óðagengisfall á sér stað. Þetta er í ætt við það sem í stefndi bæði í Taílandi og Mexíkó á 10. áratugnum.

Undirritaður telur víst að Ísland falli undir fyrri flokkinn og því hefði gengisfallið stöðvast af sjálfu sér að lokum án haftanna, og krónan tekið að styrkjast án þess að valda óyfirstíganlegu tjóni á Íslandi. Hér er vel menntað vinnuafl, ótrúlegar náttúruauðlindir, stöðugt stjórnarfar og óspillt réttarkerfi. Trú markaðarins hefði svo eflaust enn eflst þegar í ljós kom að bankakerfið innanlands væri tryggt, kröfuhafar bankanna gætu gerst eigendur að þeim og eignir þeirra væru langt frá því að vera verðlausar. Þetta hefur þó verið afar erfitt að sjá fyrir þegar fjármagnsflutningar voru heftir fyrir einu og hálfu ári, og því má vel leyfa ákvörðuninni um gjaldeyrishöft að njóta vafans.

Raunar mæla margir hagfræðingar, þar á meðal Nóbelsverðlaunahafinn Paul Krugman, með gjaldeyrishöftum sem eins konar efnahagslegri skyndihjálp þegar óðagengisfall er yfirvofandi. Gjaldeyrishöft eru meira að segja orðin hluti af staðli Alþjóðagjaldeyrissjóðsins við gerð efnahagsáætlana fyrir lánþega sjóðsins.

Þrátt fyrir það telja sömu hagfræðingar nauðsynlegt að vinna eftir ákveðnum reglum þegar gjaldeyrishöft eru sett á í neyð: Þau eiga að valda algjörri lágmarkstruflun á rekstri fyrirtækja, seðlabanki má ekki nota þau til að halda gengi gjaldmiðilsins of háu, þau eiga að vera stranglega tímabundin og eiga aðeins að styðja við aðrar efnahagslegar umbætur, en ekki koma í þeirra stað.

Tímabundin gjaldeyrishöft geta þannig stöðvað vítahring trúnaðarbrests og fjármagnsflótta og gefið stjórnvöldum nauðsynlegt andrými til að skapa traust um gjaldmiðilinn með skynsamlegri fjármála- og peningamálastefnu – sé þeim rétt beitt.

Þetta getur reynst ágætlega, rétt eins læknar gefa sjúklingum í hjartastoppi stundum rafstuð til að bjarga lífi þeirra. Enginn læknir fengi hins vegar að starfa lengi ef hann héldi áfram að gefa sjúklingum sínum raflost með reglulegu millibili eftir að þeir eru komnir úr lífshættu.

En það er einmitt það sem stjórnvöld eru að gera nú. Þeim hefur tekist að brjóta svo til allar þær reglur sem nefndar eru að ofan, og nú er rætt um að þjóðin losni ekki við þessa „tímabundnu“ ráðstöfun fyrr en eftir einhver ár. Á meðan ekki er tekist á við hræðsluna og óöryggið sem liggur að baki gjaldeyrishöftunum er stórhætta á að þau muni aðeins valda stigvaxandi skaða, líkt og ég benti á í síðasta pistli mínum, og þrýstingur á krónuna aukast.

Hagkerfið þurfti hugsanlega á rafstuði að halda fyrir einu og hálfu ári, en við megum ekki leyfa rafstuðinu að breytast í rafmagnsstól.

†Ofurskuldsettir vogunarsjóðir leika oft gríðarstórt hlutverk í þessari þróun. Þeir reyna að græða á því þegar gjaldmiðillinn húrrar og geta þar með ýkt gengisfallið og grafið enn undan trúnni á eignir í viðkomandi gjaldmiðli – en það er önnur saga og lengri. Hugsanlega efni í annan pistil.